Một nghiên cứu trường hợp rõ ràng về kinh tế Facebook thời kỳ đầu: cách những cổ phần nhỏ trong nền tảng mạng có thể cộng dồn, và những gì cổ phần, pha loãng và quyền kiểm soát dạy cho nhà sáng lập.
Cổ phần sớm của Eduardo Saverin trong Facebook là một ví dụ hữu ích vì nó làm nổi bật một sự thật phi trực quan: một lát cắt sở hữu nhỏ ở đúng loại công ty có thể thay đổi cả cuộc đời.
Facebook không chỉ là “một startup trở nên lớn.” Nó là một nền tảng mạng — giá trị tăng lên khi càng nhiều người tham gia, điều này có thể tạo ra tăng trưởng bùng nổ và sau đó là giá trị thị trường khổng lồ. Khi điều đó xảy ra, sự khác biệt giữa sở hữu 0,5%, 5% hay 10% (ngay cả sau pha loãng) có thể chuyển thành kết quả mà hầu hết mọi người chỉ gắn với vé số.
Phần này mang tính giáo dục và được đơn giản hóa. Nó không phải tư vấn pháp lý, thuế, hay tài chính, và sẽ không khớp mọi chi tiết cap table thực tế. Mục tiêu là làm cho kinh tế dễ hiểu để bạn có thể tự đặt câu hỏi rõ ràng hơn về tình huống của mình.
Sự tham gia của Saverin được bàn luận rộng rãi vì có nhiều tài liệu công khai để học hỏi: bài báo, hồi ký và (điều quan trọng) hồ sơ tòa án cùng các nội dung liên quan đến hòa giải, khiến các đường nét cơ bản về sở hữu lúc đầu và xung đột dễ quan sát hơn so với hầu hết công ty tư nhân.
Dấu vết công khai này biến câu chuyện khởi nguồn của một startup thành điểm tham chiếu cho nhà sáng lập, nhân viên sớm và nhà đầu tư muốn hiểu cách cổ phần có thể tạo ra (hoặc phá hủy) tài sản.
Chúng ta sẽ dùng ví dụ Facebook như một “bản đồ”, chứ không phải khuôn mẫu:
Cổ phần của Saverin vẫn có ý nghĩa vì nó cô đọng nhiều thực tế về startup vào một câu chuyện: tiềm năng tăng cao có thể rất lớn, nhưng không bao giờ chắc chắn, và hành trình từ “cổ phần sớm” đến “tiền thật” đầy các đánh đổi.
Một nền tảng mạng là sản phẩm hoặc dịch vụ trở nên có giá trị hơn khi càng nhiều người dùng. “Thứ bạn mua” không chỉ là phần mềm hay một trang web — mà là quyền truy cập vào những người tham gia khác và hoạt động giữa họ.
Bạn thấy hiệu ứng mạng trong đời thường:
Ý chính: tăng trưởng không chỉ do quảng cáo hay nhân viên bán hàng — mà còn do người dùng kéo thêm người dùng.
Nền tảng mạng có thể tạo ra vòng lặp tăng trưởng tự củng cố: trải nghiệm tốt hơn kéo thêm người dùng; nhiều người dùng hơn tạo thêm giá trị; giá trị tăng lại kéo thêm người dùng.
Khi mạng lớn lên, nó cũng có thể xây dựng chi phí chuyển đổi — không nhất thiết bằng hợp đồng, mà bằng lý do xã hội và thực tiễn. Danh bạ, lịch sử, đánh giá, người theo dõi hay tin rao của bạn đều nằm ở đó. Rời đi có thể nghĩa là phải bắt đầu lại.
Còn có tính hiển thị: người ta có xu hướng tham gia những thứ họ thấy người khác dùng. Bằng chứng xã hội này có thể rút ngắn nhiều năm chấp nhận chậm thành một đợt tăng tốc ngắn hơn.
Một nền tảng có thể cực kỳ phổ biến nhưng vẫn kiếm rất ít tiền lúc đầu. Nhiều người tập trung trước tiên vào đạt tới quy mô mà hiệu ứng mạng mạnh và ổn định.
Kiếm tiền (quảng cáo, đăng ký, phí, thanh toán) thường hiệu quả hơn sau khi thói quen sử dụng đã hình thành — vì khi đó nền tảng có thể tính phí cho quyền truy cập, sự chú ý hoặc giao dịch mà không làm hỏng trải nghiệm cốt lõi.
Cổ phần sớm đơn giản là quyền sở hữu trong một công ty khi nó chưa có doanh thu đáng kể, khách hàng hay một giá thị trường rõ ràng. Ở những ngày đầu của Facebook, quyền sở hữu đó chủ yếu phản ánh ai đến sớm, đóng góp gì và đã đồng ý gì trên giấy tờ.
Ban đầu, nhà sáng lập thường nhận cổ phần nhà sáng lập — một số lượng lớn cổ phiếu phát hành với giá rất thấp (đôi khi là vài phần của một cent). Cộng sự sớm có thể nhận cổ phiếu cho các đóng góp cụ thể (lập trình, vận hành, giới thiệu, vốn ban đầu hoặc công việc pháp lý/hành chính), hoặc được hứa cổ phần theo thỏa thuận.
Tỷ lệ phần trăm quan trọng vì chúng xác định lát cắt của bạn trong chiếc bánh, nhưng chỉ là một tỉ lệ: cổ phiếu của bạn ÷ tổng cổ phiếu lưu hành. Ở giai đoạn sớm, tổng số cổ phiếu có thể thay đổi nhanh khi công ty chính thức hóa cấu trúc.
Một cap table là sổ sở hữu: ai sở hữu gì và theo điều kiện nào. Ở mức cao, nó theo dõi:
Các loại cổ phiếu quan trọng vì hai người cùng “sở hữu cổ phiếu” nhưng có thể có quyền khác nhau — như quyền biểu quyết, ưu tiên thanh toán hay bảo vệ đặc biệt do nhà đầu tư thương lượng.
Khi bạn nghe “ai đó có giá trị X tỷ đô trên giấy,” đó là định giá nhân với số cổ phần họ có. Nhưng cho tới khi có tính thanh khoản (một vụ mua lại, IPO, hoặc bán thứ cấp được phép), những cổ phiếu đó không phải tiền mặt.
Quyền sở hữu sớm có thể bị mất hoặc co lại nếu các điều cơ bản không được xử lý tốt: thỏa thuận bằng văn bản, kỳ vọng vai trò rõ ràng, vesting, và quyết định công ty nhất quán. Bài học từ những câu chuyện nổi tiếng không chỉ là “hãy có cổ phần sớm” — mà là “hãy có cổ phần sớm và làm cho nó có thể bảo vệ được.”
Một phần trăm nhỏ có thể trông tầm thường ngày đầu — đặc biệt khi công ty còn nhỏ, chưa được chứng minh và có giá trị trên giấy thấp. Nhưng ở các nền tảng mạng (mạng xã hội, chợ giao dịch, công cụ giao tiếp), giá trị có thể cộng gộp nhanh vì tăng trưởng thường không tuyến tính.
Khi một nền tảng thu hút người dùng, nó thường trở nên hữu ích hơn, và điều đó kéo thêm người dùng. Tương tác tăng lên thay đổi những gì nhà đầu tư kỳ vọng về tương lai của nền tảng. Những kỳ vọng đó thể hiện ở định giá cao hơn trong các vòng gọi vốn.
Hãy nghĩ đó là một vòng:
Đây là lý do kinh tế Facebook thời kỳ đầu gây ấn tượng: giá trị sản phẩm không chỉ là “doanh thu hôm nay,” mà là niềm tin rằng một mạng lưới khổng lồ có thể kiếm tiền sau này.
Phép tính cơ bản đơn giản:
Giá trị trên giấy ≈ tỷ lệ sở hữu × định giá công ty
Một vài ảnh chụp giả định:
Không có gì kỳ diệu với phần trăm — giá trị công ty đã thay đổi theo bậc số.
Mọi người hay ám ảnh phần trăm, nhưng phần trăm chỉ là một nửa bài toán:
Vì vậy ngay cả khi pha loãng làm lát cắt của bạn nhỏ hơn theo thời gian, “chiếc bánh” tổng thể có thể lớn đến mức kết quả của bạn vẫn tăng mạnh.
Lợi nhuận lớn nhất thường thuộc về sở hữu sớm — trước khi có product–market fit, trước khi retention được chứng minh, trước khi mô hình kinh doanh rõ ràng. Giai đoạn đó có xác suất thất bại cao nhất, nên cổ phần sớm thường rất rẻ.
Nếu công ty tồn tại và đạt đường cong tăng trưởng do mạng dẫn dắt, các tỷ lệ sớm — dù nhỏ — có thể biến thành kết quả vượt trội vì định giá tăng có thể là hàm mũ trong khi tỷ lệ sở hữu giảm chỉ là từng bước nhỏ.
Pha loãng đơn giản là khi công ty tạo cổ phiếu mới và cấp hoặc bán chúng cho người khác. Ngay cả khi số cổ phiếu của bạn giữ nguyên, tỷ lệ sở hữu của bạn giảm vì “chiếc bánh” bị cắt thành nhiều miếng hơn.
Điều này không tự động xấu. Pha loãng thường là đánh đổi để nhận được thứ gì đó có giá trị (lý tưởng là) khiến toàn bộ công ty có giá trị hơn.
Startup pha loãng cổ đông sớm vì vài lý do phổ biến:
Mỗi trường hợp đều nhằm mục tiêu tăng trưởng: nhân sự tốt hơn, runway dài hơn, mở rộng nhanh hơn, hoặc một thỏa thuận chiến lược.
Option pool là một kho dự trữ cổ phiếu cho nhân viên (thường là kỹ sư, sản phẩm, lãnh đạo bán hàng). Hãy nghĩ nó như kế hoạch trước: “Chúng ta sẽ cần trao cổ phần để xây đội này, vậy đặt trước 10–20%.”
Điều quan trọng: tạo pool pha loãng những cổ đông hiện hữu ngay lập tức, ngay cả trước khi quyền chọn được cấp thực tế. Nhiều term sheet yêu cầu pool được tạo trước khoản đầu tư, đẩy thêm phần pha loãng lên nhà sáng lập và cổ đông sớm.
Dưới đây là con đường sở hữu được đơn giản hóa cho một công ty sớm (số minh họa):
Đó là lý do tại sao cổ phần sớm ở nền tảng mạng vẫn có thể thay đổi cuộc đời: một phần nhỏ của một công ty lớn hơn có thể giá trị hơn nhiều so với phần lớn của một công ty nhỏ.
Cap table có thể cho thấy ai đó sở hữu tỷ lệ đáng kể nhưng lại có tiếng nói hạn chế về các quyết định lớn. Bởi vì "kinh tế" (ai nhận bao nhiêu) và "quyền kiểm soát" (ai phê duyệt hành động) thường được tách biệt theo thiết kế.
Sở hữu kinh tế là quyền của bạn trên giá trị — những gì cổ phiếu có thể trị giá nếu công ty thoái vốn.
Quyền kiểm soát là các đòn bẩy định hướng công ty: thuê/sa thải lãnh đạo, phê duyệt ngân sách, phát hành cổ phiếu mới, bán công ty, hoặc thay đổi các điều khoản quan trọng.
Quyền kiểm soát thường chảy qua:
Hầu hết nhà sáng lập và nhân viên nắm cổ phiếu phổ thông. Nó thường có quyền đơn giản hơn và xếp sau nhà đầu tư khi chia tiền.
Nhà đầu tư thường mua cổ phiếu ưu đãi, có thể gồm:
Điểm then chốt: điều khoản ưu đãi có thể ảnh hưởng mạnh đến ai được trả trước và ai phải phê duyệt các quyết định lớn.
Ngay cả một tỷ lệ phổ thông lớn cũng không đảm bảo kiểm soát nếu:
Tiền quan trọng, nhưng nhiều tranh cãi nổi tiếng bắt nguồn từ quyền ra quyết định: ai thuê lãnh đạo, đặt chiến lược, phê duyệt pha loãng, hoặc chặn một thương vụ. Khi kỳ vọng về quyền kiểm soát không được ghi chép sớm — thành phần hội đồng, vesting, thỏa thuận bầu cử — các mối quan hệ có thể nhanh chóng tan vỡ, ngay cả khi lợi ích kinh tế vẫn rất lớn.
Từ bên ngoài, xung đột giữa nhà sáng lập thường trông mang tính cá nhân, nhưng chúng thường bắt nguồn từ sự mơ hồ về cấu trúc. Khi công ty tăng trưởng nhanh — đặc biệt là nền tảng mạng nơi quy mô có thể đến bất ngờ — những giả định "bắt tay" ban đầu chịu áp lực.
Một khe nứt thường gặp là vai trò không rõ ràng. Ngày đầu mọi người làm nhiều việc khác nhau. Vài tháng sau, công ty cần trách nhiệm rõ ràng: ai dẫn sản phẩm, gọi vốn, vận hành, tuyển dụng, và quyết định hàng ngày. Nếu không xác định vai trò, dễ khiến nhà sáng lập cảm thấy bị lấn át hoặc bị loại bỏ.
Một kích hoạt khác là đóng góp không được ghi chép. Nhà sáng lập thường đóng góp khác nhau — tiền, mã nguồn, mối quan hệ, thời gian, chi phí sinh hoạt, giới thiệu. Nếu những khoản này không được viết ra (hoặc được ghi mơ hồ), tranh cãi thường xuất hiện ngay khi giá trị tăng: một term sheet tới, định giá nhảy, hoặc hội đồng hỏi “ai làm gì?”.
Vấn đề thứ ba là thỏa thuận không chính thức không sống được với thực tế. Lời hứa ban đầu như “chia đều mãi mãi” hay “sẽ tính tiêu đề sau” có thể công bằng ngày đầu, nhưng trở nên bất ổn khi hiệu suất khác biệt hoặc nhu cầu công ty thay đổi.
Startup tăng trưởng mạnh khuếch đại các căng thẳng bình thường nơi làm việc. Tốc độ buộc phải cắt góc, quyền lực chuyển dịch khi lãnh đạo hình thành, và nhà đầu tư bên ngoài đặt ra kỳ vọng mới — báo cáo, quản trị, và thiên hướng ưu tiên sự ổn định.
Nhà đầu tư cũng quan tâm liệu cổ phần có phản ánh mức độ tham gia liên tục hay không. Nếu một nhà sáng lập toàn tâm toàn ý trong khi người kia bán thời gian (hoặc rời đi), cap table có thể trở nên lệch, tạo áp lực thương lượng lại.
Công cụ thực tế nhất để giảm xung đột là vesting với cliff. Vesting gắn quyền sở hữu với thời gian và đóng góp; cấu trúc điển hình là cliff 1 năm (không nhận cổ phần cho tới tháng thứ 12) sau đó vest theo tháng trong 4 năm. Điều này không “phạt” ai — nó bảo vệ cả công ty và nhà sáng lập bằng cách giữ cổ phần phù hợp với sự tham gia dài hạn.
Một số thói quen đơn giản khác giúp:
Mối quan hệ nhà sáng lập là tài sản quý. Các thỏa thuận rõ ràng không thay thế niềm tin — chúng giúp niềm tin không bị quá tải khi công ty thay đổi nhanh hơn khả năng thích ứng của con người bên trong.
Một cổ phần sớm là quyền sở hữu (cổ phiếu, quyền chọn, hoặc cổ phiếu bị giới hạn) được cấp khi công ty vẫn còn tư nhân và khó định giá.
Nó quan trọng vì nếu giá trị công ty tăng lên hàng bậc, ngay cả phần trăm nhỏ cũng có thể trở nên rất lớn trên giấy tờ — và sau này, có thể là tiền thật khi xảy ra một sự kiện thanh khoản.
Các nền tảng mạng trở nên có giá trị hơn khi càng nhiều người dùng.
Điều này có thể tạo ra vòng tăng trưởng tự củng cố (người dùng kéo thêm người dùng), giúp việc áp dụng tăng tốc nhanh hơn so với những doanh nghiệp tăng trưởng tuyến tính.
Bảng cap table (bảng vốn hóa) là sổ sở hữu: ai sở hữu gì, bao nhiêu cổ phiếu, và theo điều kiện nào.
Nó quan trọng vì chi tiết (loại cổ phiếu, option pool, quyền của nhà đầu tư) quyết định cả tỷ lệ phần trăm của bạn và giá trị thực tế của tỷ lệ đó trong các kịch bản thoái vốn khác nhau.
“Giá trị trên giấy” là số cổ phần nhân với định giá hiện tại, nhưng nó không thể tiêu tiền được.
Bạn thường chỉ có tiền thật khi có thể bán cổ phần: IPO, mua bán & sáp nhập, hoặc một đợt bán thứ cấp được công ty cho phép. Cho đến lúc đó, bạn có thể giàu trên giấy nhưng thiếu tiền mặt trong thực tế.
Pha loãng xảy ra khi công ty phát hành cổ phiếu mới (để gọi vốn, tuyển dụng, tạo option pool, hoặc mua lại công ty khác).
Số cổ phần của bạn có thể giữ nguyên, nhưng tỷ lệ phần trăm giảm vì tổng số cổ phiếu lưu hành tăng lên. Pha loãng vẫn có thể là kết quả tốt nếu việc huy động vốn làm tăng đáng kể giá trị công ty.
Option pool là một phần cổ phiếu dự trữ cho nhân viên tương lai (và đôi khi cả nhân viên hiện tại).
Nó thường làm pha loãng những cổ đông hiện hữu ngay lập tức — đôi khi trước khi khoản đầu tư mới đóng — vì nhà đầu tư thường yêu cầu pool được tạo “pre-money.” Điều này làm các nhà sáng lập và cổ đông sớm chịu nhiều pha loãng hơn.
Sở hữu là quyền lợi kinh tế của bạn (bạn nhận bao nhiêu nếu có một thoái vốn).
Quyền kiểm soát đến từ quyền biểu quyết, ghế hội đồng quản trị và các điều khoản bảo vệ nhà đầu tư. Bạn có thể sở hữu nhiều cổ phiếu phổ thông nhưng vẫn ít tiếng nói nếu hội đồng, cổ đông ưu đãi hoặc cổ phiếu siêu quyền bỏ phiếu nắm quyền quyết định chính.
Cổ phiếu phổ thông (thường của nhà sáng lập/nhân viên) thường xếp sau nhà đầu tư khi chia tiền.
Cổ phiếu ưu đãi (thường của nhà đầu tư) có thể bao gồm:
Những điều khoản này thay đổi ai được trả, khi nào và bao nhiêu — đặc biệt trong những thoái vốn khiêm tốn.
Vesting gắn quyền sở hữu với thời gian đóng góp (thường 4 năm với cliff 1 năm).
Nó giảm xung đột nhà sáng lập bằng cách tránh việc người rời sớm được giữ toàn bộ phần phân bổ, và làm cap table “dễ đầu tư” hơn vì sở hữu phản ánh mức độ tham gia liên tục.
Các rủi ro chính gồm không đạt product–market fit, cạnh tranh, quy định, sự kiện tổn hại danh tiếng và biến động thị trường làm trì hoãn IPO hoặc hủy bỏ các đề nghị mua lại.
Ngoài ra, cổ phần sớm thường tập trung cao và không thanh khoản — giá trị của bạn phụ thuộc vào một công ty duy nhất và một khung thời gian thoái vốn. Lập kế hoạch cho sự bất định quan trọng không kém việc mong đợi kết quả tốt.
